Gå till innehåll

Nedtrappningen har börjat

Johan Lundqvist | 2017-10-30

Under oktober började den amerikanska centralbanken att minska storleken på sin obligationsportfölj. Samtidigt meddelade ECB att obligationsköpen kommer att halveras vid årsskiftet och på andra håll höjs räntor. Vad vi ser är de första, stapplande stegen mot en minskning av de senaste årens penningpolitiska stimulanser. Globalt sett ökar fortfarande tillgången på likviditet tack vare obligationsköpen – men det sker i långsammare takt – och litet längre fram kommer likviditet att börja dras tillbaka. Det ändrar förutsättningarna för de finansiella marknaderna.

Den amerikanska ekonomin växer över trend och befinner sig i full sysselsättning.

Feds bantningskur har börjat

Under oktober började den amerikanska centralbanken, Fed, att minska på sitt innehav av obligationer genom att inte längre återinvestera alla kuponger. Det sker inledningsvis i – relativt sett – liten skala om 10 miljarder dollar per månad, vilket ska jämföras med det totala obligationsinnehavet som uppgår till ca 4,5 biljoner (tusen miljarder) dollar. Längre fram är dock avsikten att nedtrappningen ska ske snabbare samtidigt som ambitionen är att fortsätta höja räntan. I grund och botten är det hög tid för den amerikanska centralbanken att strama åt penningpolitiken. Ekonomin växer över trend och befinner sig i full sysselsättning. I normala fall är det ungefär nu som räntan brukar nå sin högsta nivå under konjunkturcykeln. Men det finns problem. Dels har inflationsuppgången vi såg för ett år sedan kommit av sig eller åtminstone tagit en paus. Ett annat, mer tekniskt, problem är att de fyra räntehöjningar som Fed har genomfört de senaste två åren har drivit upp räntor med kort löptid, men långräntorna har inte följt med. Obligationsräntor  med 10 års löptid är tillbaka på ganska exakt samma nivåer nu som vid den första räntehöjningen i december 2015. Det innebär att ränteskillnaden mellan korta och långa räntor har minskat. Och just nämnda ränteskillnad är en av de vanligaste recessionsindikatorerna som marknaden bevakar. Faktum är att de senaste sju recessionerna i USA har föregåtts av att korträntan har blivit högre än långräntan. Få andra indikatorer har lika träffsäker historik att luta sig mot. Så om inte långräntorna börjar stiga, t ex på förväntningar om stigande inflation, så blir det svårt för Fed att gå vidare.

Låg och hög inflation – samtidigt

Vad Fed och de flesta andra centralbanker saknar är alltså högre inflation. Konsumentprisinflationen vill helt enkelt inte ta fart – varken i USA eller på andra håll. Anledningen är något av ett mysterium för ekonomkollektivet. Det illustrerades inte minst av Fed-chefen Janet Yellen som vid presskonferensen efter räntebeskedet i september sa att ”Mina kollegor och jag kan ha missbedömt […] även de fundamentala drivkrafterna bakom inflationen”. Men inflationsbristen är något av en illusion, för vi må ha låg konsumentprisinflation i så gott som hela världen, men de många åren av nollränta och obligationsköp har som bekant drivit upp tillgångspriserna påtagligt – vi har alltså hög tillgångsprisinflation. För centralbankernas del kan skenande priser på aktier och andra tillgångar (inte minst på bostäder i Sverige) vara ett bekymmer, men det har ingen nämnvärd inverkan på penningpolitiken som utformas efter just konsumentprisinflationen.

Europa inne i slutspurten

Federal Reserve är den centralbank som går i bräschen för stimulansnedtrappningen eftersom USA ligger först i konjunkturcykeln. Men även Kanada har börjat höja räntan och på vår sida av Atlanten är vi inne i stimulansfestens slutspurt. För under oktober meddelade ECB att storleken på obligationsköpen ska trappas ned efter årsskiftet. Tidigare har dessutom Bank of England flaggat för en räntehöjning som förväntas klubbas igenom i samma veva som den här publikationen släpps. 

Riksbanken valde att hålla oss på halster i väntan på ytterligare information, men med nedtrappade stimulanser från ECB i sikte, vore det mycket anmärkningsvärt om inte Stefan Ingves också tar tillfället i akt och agera genom att antingen avveckla eller åtminstone minska ordentligt på köpen av obligationer. Sveriges konjunktur påminner mer om den amerikanska än den i euroområdet och en försiktig åtstramning vore minst sagt lämplig. Kvar har vi Bank of Japan. Här ska vi nog inte förvänta oss någon åtstramning i närtid, men med bättre konjunktur och stimulansnedtrappning i omvärlden kan läget komma att ändras framöver.

Nedtrappningen ändrar marknadsförutsättningarna

Efter upp emot nio år av ständigt utökade stimulanser från världens centralbanker är det kanske inte så  konstigt att vändningen tar tid. Det påminner om ett fraktfartyg som ska svänga etthundraåttio grader på öppet hav. Det är först någon gång under nästa år som svängen kan förväntas vara fullbordad och då dröjer det tills vi har fått upp marschfart. Det förutsätter dessutom att vi blir befriade från större chocker längs vägen. Men skiftet har påbörjats och det innebär att förutsättningarna för marknaderna håller på att ändras. Hittills har marknaderna dels eldats på av ständigt utökade penningpolitiska stimulanser. Dessutom har centralbankerna agerat stöttepelare när oron har brett ut sig. Men i och med nedtrappningen så kommer flödet av likviditet initialt att minska och därefter upphöra. Och om centralbankerna ska lyckas med nedtrappningen den här gången så kan de inte ta ett steg tillbaka så fort det stormar på börsen.

Lugna marknader men stora risker

Marknaderna kommer därför att behöva stå på egna ben, och det innebär att vi får räkna med att turbulensen ökar framöver. För tillfället stiger aktiemarknaderna i maklig takt och de dagliga kursrörelserna är små. Även långräntorna stiger långsamt. Det är snarast för lugnt på de finansiella marknaderna. Man ska dock inte förväxla marknadens lugn med låg risk. Vi vet att marknaderna kan skifta humör blixtsnabbt. Pessimismen är bara en handelsdag bort. Under åren efter finanskrisen har börsen haft ett flertal sättningar på över 10 procent på kort tid och då har alltså centralbankernas stimulanser funnits runt hörnet, vilket har lindrat nedgångarna. Den senaste större rekylen var i samband med Brexit förra året. Sedan dess har ett globalt börsindex stigit över 30 procent och värderingarna har ökat. Rådande läge har dock ett bäst före-datum. Så småningom når vi en punkt där aktier har stigit för mycket och/eller då konjunkturen stöter på hinder. Det kan ske snarare än vad många tycks tro idag. Då får vi se hur beslutsamma centralbankerna är.

Johan Lundqvist är makroekonom på Skandia. Han arbetar med konjunktur- och placeringsbedömningar.

Twitter: @j_lundqvist1

Tänk på

Tänk på att en investering i finansiella instrument alltid är förknippad med en risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet. Vid produkter med garanti kan du dock aldrig få lägre än det garanterade beloppet. Informationen i denna artikel ska inte i något avseende betraktas som ett råd inför tilltänkta investeringar eller andra transaktioner. Du ansvarar själv fullt ut för dina investeringsbeslut och du bör därför alltid ta del av detaljerad information innan du fattar ditt beslut om en investering. Du kan alltid få råd om placeringar anpassade efter din finansiella situation från en rådgivare i Skandia.